2025年11月27日，國海證券發表了一篇基金行業的研究報告，報告指出，構建先擇時后擇券框架，優化可轉債投資收益風險比。

報告摘要如下：　　1.構建“先擇時、后擇券”的系統性可轉債投資框架，應對市場波動，優化風險收益比

本報告圍繞可轉債投資中“何時買”與“買什么”兩大核心問題，系統性構建了“先擇時、后擇券”的分析框架。可轉債兼具債券的防御屬性與股票的彈性特征，債性為下行風險提供保護，股性則能捕捉市場上漲機會。然而，2019年到2025年10月31日股票市場波動較大，傳統“買入持有”策略難以有效控制回撤，亦不易把握右側交易時機。本框架旨在為投資者提供一套從大勢判斷到個券選擇、可復制、可跟蹤的轉債配置路徑。

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2.提出并驗證兩種有效的擇時策略：股債差擇時與情緒指數驅動擇時在擇時層面，我們重點介紹了兩種方法論：

股債差擇時：通過構建中證500指數收益率與十年期國債收益率之差這一關鍵指標，量化界定轉債資產的股性與債性區間，為倉位調整提供客觀閾值。該因子在尾部市場中表現出較強的趨勢捕捉能力，回測準確率達68.64%，尤其適合作為“股性抓手”。

情緒指數驅動擇時：利用期權市場反推的隱含波動率（IV）作為市場情緒“溫度計”，識別情緒指數極端變化，以指導偏股與偏債型轉債輪動配置。實證表明，Z-Score標準化法結合50ETFIV對中證轉債指數的擇時勝率達63.53%，IV漲跌幅閾值法結合滬深300IV對上證指數的擇時勝率達74.39%。

3.深入評估并改良五種主流擇券策略，提升組合收益風險比

在擇券層面，我們深入評估并改良了五種主流策略：

雙低策略：在穩健與彈性間尋求平衡，2019-2025年10月累計收益率達95.25%，吸收低價策略的托底能力與低溢價策略的借勢能力。

因子三低策略：在傳統三低（低價、低溢價率、低市值）基礎上引入正股Alpha等基本面因子，進一步優化篩選標準。Alpha因子三低策略累計收益率192.54%，累計年化收益率47.98%，顯著跑贏市場。

動量+雙低策略：捕捉市場情緒的上升慣性，并與雙低策略結合以控制風險。轉債60日動量+雙低策略累計收益65.53%，年化收益15.89%，最大回撤甚至小于中證轉債。

啞鈴策略：通過同時配置偏股型與偏債型轉債，力求在不同市場環境下兼顧進攻與防御。強化啞鈴策略在牛市中進攻性突出，在熊市中依托防守屬性使走勢與市場基準相近。

高價低溢價策略：專項檢測其在趨勢性行情中的有效性與彈性，2019-2025年10月累計收益率205.53%，年化收益率36.63%，在權益景氣階段獲取了更高的β與擇券α。

4.提供近期可關注的轉債名單，助力實戰配置

基于各策略篩選標準，報告提供了多組近期可關注的轉債名單，包括：基于股債差擇時的平衡型與偏股型轉債推薦，符合改良雙低策略的轉債名單，符合因子三低、Alpha因子雙低、高評級Alpha因子雙低策略的轉債和符合動量+雙低策略的轉債名單。

5.明確策略適用場景與風險特征，指導投資者靈活配置

報告通過詳細的歷史回測，深入揭示了各策略的收益風險特征、適用市場環境及潛在風險。具體來看，股債差擇時策略在極端市場波動中可能面臨較大回撤，其波動幅度顯著高于市場基準，因此更適合具備較高風險承受能力的投資者。雙低策略在不同權益市場環境下均展現出較為穩定的表現，其年均超額收益率和勝率波動幅度有限，凸顯出較強的穩健性與適應性。因子三低策略通過引入正股Alpha等因子強化選股，上漲動能強勁，但對正股基本面與市場風格更為敏感，在系統性風險暴露時防御能力相對偏弱。60日動量因子進攻性突出，超額收益顯著但波動較高；20日動量因子穩健性更強，回撤控制更優卻略犧牲彈性，為雙低策略提供了兼具進攻與防御的增強路徑。啞鈴策略通過平衡配置偏股與偏債兩端來兼顧攻防，其表現高度依賴于兩端配比，要求投資者根據市場預期動態調整倉位結構。高價低溢價策略在明確的趨勢性行情中進攻性突出，能夠捕捉顯著超額收益；但在市場風格快速切換或震蕩整理階段，該策略反應相對滯后，容易遭遇階段性回撤，需投資者密切跟蹤市場動向并靈活調整。

6.提出未來配置展望

展望未來，在波動常態化的市場環境下，投資者可參考本框架靈活配置——以穩健型偏債轉債和高股息品種構筑防御端，同時適時配置受益于產業政策的成長型偏股轉債作為進攻端，從而在控制回撤的前提下把握結構性投資機會。

風險提示正股基本面風險、轉債價格波動與破發風險、信用與違約風險、數據與模型風險、流動性風險、政策與市場環境變化風險、市場風格切換風險。